硅谷銀行48小時火速倒閉，引發(fā)全球市場大面積恐慌。在今日亞洲金融市場開盤之前，美聯(lián)儲終究還是出手兜底了，極度悲觀的市場情緒得以暫時緩和。

美元指數(shù)再度大跌0.7%，現(xiàn)價已經(jīng)跌破104關(guān)口。美債市場，2年期國債收益率大幅下行23BP，現(xiàn)價4.39%，較3月8日創(chuàng)下的5.08%大幅回撤69個基點。10年期國債收益率也從4%上方回撤至3.7%左右。

(資料圖)

股票市場，美股期貨亞盤期間有所反彈。A股市場，滬指大漲1.2%，深證成指上漲0.55%。港股表現(xiàn)更為明顯，恒生指數(shù)大漲2%，恒生科技指數(shù)大漲3%。

如何看待美聯(lián)儲的出手？硅谷銀行事件會影響接下來的加息節(jié)奏嗎？

01

今日早間，美聯(lián)儲，美國財政部，美國聯(lián)邦存款保險公司發(fā)布聯(lián)合聲明表示：從3月13日周一開始，儲戶可以支取他們所有的資金。與硅谷銀行破產(chǎn)有關(guān)的任何損失都不會由納稅人承擔(dān)納稅人不會承擔(dān)任何損失。任何虧空都將通過對銀行系統(tǒng)其他部分征稅來填補，但股東和某些無擔(dān)保債券持有人將不會受到保護。

聲明還表示，另一家面臨流動性危機的銀行Signature Bank也已經(jīng)被紐約金融服務(wù)局接管，所有存款人都將得到全額補償。

此外，美聯(lián)儲還推出了新的銀行融資工具——BTFP，允許銀行通過抵押美國國債、抵押貸款支持債券和其他債務(wù)作為抵押品，從美聯(lián)儲獲得最多一年的流動性支持。該工具有幾個細節(jié)值得注意：

工具規(guī)模高達250億美元；

抵押品除了美國國債，還包括其它高級別評級債券；

抵押品估價是票面價值（這意味著銀行出現(xiàn)流動性危機的時候，可以選擇不賣出浮虧的債券資產(chǎn)，去美聯(lián)儲進行BTFP融資）；

費率為1年期隔夜指數(shù)掉期利率加10個基點。

美聯(lián)儲一邊兜底硅谷、Signature Bank兩家銀行給儲戶帶來的損失，阻斷擠兌風(fēng)險蔓延到其他銀行。一邊推出BTFP工具，防范更多銀行出現(xiàn)硅谷銀行一樣的流動性危機。

出手之后，金融市場重新定價美聯(lián)儲未來的貨幣政策路徑。據(jù)CME美聯(lián)儲觀察工具最新顯示，3月加息25個基點的概率攀升至95.2%，按兵不動的加息概率為4.8%，而加息50個概率已經(jīng)降低至0，而出手之前的概率分別為59.8%、0%、40.2%。

另外終端利率預(yù)期也從上周三時在9月達到的5.7%暴跌至在6月達到5.11%，同時市場對年底美聯(lián)儲降息的預(yù)期正在飆升。

高盛更為激進，表示鑒于銀行系統(tǒng)壓力，預(yù)計美聯(lián)儲在下次3月22日的會議上不會加息。

怎么看？

在我看來，硅谷銀行出事之后，美聯(lián)儲貨幣政策目標(biāo)可能不能只盯著通脹與經(jīng)濟增長，還要兼顧整個金融系統(tǒng)的穩(wěn)定運行。

不管2月通脹數(shù)據(jù)是否超預(yù)期，加息25個基點也將會是絕大概率事件。但我覺得又不會出現(xiàn)高盛所言的不加息，因為高通脹這個頑疾并沒有得到很好控制，貿(mào)然暫停加息將不利于美聯(lián)儲決心控通脹的信譽以及經(jīng)濟增長。其實，去年英國養(yǎng)老金暴雷的時候，英國央行一邊購債放水，一邊加息控通脹。

02

美聯(lián)儲推出的BTFP只是臨時性提供流動性的工具，并不能真正解決中小銀行當(dāng)前所面臨的巨大困境。

當(dāng)前，美國商業(yè)銀行持有的超額準(zhǔn)備金超過3萬億美元，看總量極為充裕，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)極為不均衡，暗藏著巨大風(fēng)險。據(jù)美國聯(lián)邦存款保險公司數(shù)據(jù)，86%的超額準(zhǔn)備金由1%的美國銀行。其中，四大行就占到其中的40%。而數(shù)千家中小銀行的準(zhǔn)備金處于很多年以來低位水平上。

硅谷銀行火速倒閉后，美聯(lián)儲火速出手兜底，但對廣大儲戶仍然會有很強的沖擊力。雖然短期來看很難再次發(fā)生集中擠兌事件，但對于儲戶而言，為了安全起見，把資金陸續(xù)轉(zhuǎn)出小銀行，仍然是明智之舉。站在他們的角度考慮，美聯(lián)儲可以拯救一家兩家，但不代表著可以兜底未來中小銀行再度暴雷的所有風(fēng)險。

其次，當(dāng)前短期國債利率或貨幣市場基金收益率普遍大幅高于銀行儲蓄存款利率。這也驅(qū)使著人們將銀行的資金轉(zhuǎn)出來投入到更高更安全的品種上去。據(jù)國金證券統(tǒng)計，羅素3000成分股的236家銀行中，已有25家中小型銀行存款較去年同比下滑超過10%，其中4家已超過20%。

中小銀行面臨儲蓄流失并不會戛然而止，準(zhǔn)備金還將更為緊張。為了補充流動性，銀行們可以去聯(lián)邦基金貨幣市場借貸，去美聯(lián)儲貼現(xiàn)窗口去拿錢，去BTFP融資。不過，短期利率仍然偏高，而資產(chǎn)投資持續(xù)浮虧，現(xiàn)金流一直告負，經(jīng)營壓力和風(fēng)險還是很大的。類似硅谷銀行的倒閉暴雷并不會就此結(jié)束。在美聯(lián)儲高利率大背景下，這是資產(chǎn)期限錯配追求收益下的必然。

除了銀行，資產(chǎn)期限錯配還普遍存在養(yǎng)老金、貨幣市場基金、債券基金等非銀機構(gòu)當(dāng)中。過去很多年，不管是遇到經(jīng)濟衰退，還是金融市場出現(xiàn)問題，還是債務(wù)、疫情危機，美元一放了之，且屢試不爽。幾乎所有的機構(gòu)、基金都會采取“短借買長”，持續(xù)加杠桿來獲取更大回報。但惡性通脹打破了最近40年的游戲，現(xiàn)在包括央行自身在內(nèi)的機構(gòu)都面臨短端利率高于長端利率的巨大壓力，資產(chǎn)價格面臨嚴(yán)重浮虧，且現(xiàn)金流為負的惡化狀況。

央行不會破產(chǎn)。商業(yè)銀行不一定，養(yǎng)老金、貨幣基金、債券基金就更說不準(zhǔn)了。去年10月，“迷你預(yù)算”導(dǎo)致英債利率短期大幅上漲，最終引爆英國養(yǎng)老金危機。在英國央行兜底購債之后，得以平息，但養(yǎng)老金最終還是損失了1250億-1500億英鎊。

美國亦是養(yǎng)老金大國，DB型占比高達30%以上。而DB型大多采用的是LDI負債驅(qū)動投資策略，配置大多以債券為主，對于利率非常敏感。當(dāng)利率大漲，資產(chǎn)組合價值縮水，是有可能觸發(fā)追加保證金的要求。沒有更多的流動性支持，就會陷入拋售資產(chǎn)來滿足條件，陷入惡性循環(huán)之中。

硅谷事件之后，垃圾債信用利差走闊，違約風(fēng)險愈發(fā)凸顯。2020-2021年，美國垃圾債企業(yè)發(fā)行債券融資額均超過4300億美元，而在2008年次貸危機之前幾乎不超過1500億美元。隨著08年后的幾輪QE，利率逐步走低，垃圾債發(fā)行規(guī)模膨脹，在2013年也達到了3000億美元。

去年前5月，垃圾債企業(yè)總?cè)谫Y規(guī)模僅僅560億美元，比一年前下降了75%以上，而5月的債券發(fā)行額更是僅為22億美元。而這些企業(yè)包括AMC、美航空集團、嘉年華公司，約占美國3000家最大上市公司的1/5，債務(wù)總額高達9000億美元。

垃圾債在美國一共有3萬億美元的規(guī)模，疊加對沖基金以數(shù)倍杠桿打包處理轉(zhuǎn)賣，其資產(chǎn)規(guī)模是無比巨大的。隨著美聯(lián)儲利率的進一步上升，僵尸企業(yè)面臨企業(yè)債務(wù)“滾續(xù)”問題，面臨愈來愈大的債券違約風(fēng)險。

03

硅谷銀行火速倒閉，提醒了金融市場——在高利率背景下，市場脆弱性會逐漸顯現(xiàn)。前有英國養(yǎng)老金暴雷、瑞士信貸風(fēng)波、黑石集團遭遇擠兌及債券違約，再到硅谷銀行倒閉，這已經(jīng)不是偶然的獨立事件。而這幾乎是創(chuàng)40年最快速度加息下的必然。

過去歲月靜好，遇到什么問題，放水便是。但現(xiàn)在不一樣了。通脹頂在高位，且在短時間內(nèi)無法很快回歸到均值水平，長短期利率持續(xù)倒掛，美聯(lián)儲無法很快暫停加息并降息。但習(xí)慣了低利率環(huán)境的金融市場以及規(guī)模龐大的債務(wù)，不能及時等來雨露沁潤，各種地雷就會陸續(xù)上演。

天下沒有永遠免費的午餐，于國于民，于金融市場亦是如此。

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