7月6日，高盛就日前發(fā)布的“唱空銀行股”研報進行回應。當天，港股與A股市場部分大中型上市銀行仍以下跌收盤。

(資料圖)

有資深券商銀行業(yè)分析師在接受證券時報·券商中國記者采訪時認為，高盛日前發(fā)布的“唱空研報”中，有多項指標的測算結果有誤，基于錯誤測算數(shù)據(jù)而給出的結論不符合實際情況。

值得注意的是，證券時報·券商中國記者對比公開資料及數(shù)據(jù)后注意到，高盛以往對中國部分上市銀行股票預測時，給出的建議及目標價與股票的實際走勢出現(xiàn)明顯偏差。

資深分析師點評：高盛測算結果有誤

根據(jù)最新回應，高盛稱，“并沒有假設地方政府債務違約。相反，高盛認為地方政府債風險可控。這一事件對銀行利潤會有影響，但對各家影響不一”。高盛還解釋稱，“研報部分調整了個別銀行的評級，并非唱空中國銀行業(yè)”。

高盛稱，該公司研報核心內容是，“如果地方債務被允許展期，則違約風險可控。隨著地方債務余額繼續(xù)增長，我們預期存量債務展期及新增債務均會面臨利率下行，從而帶來銀行利息收入損失”。對此，高盛還稱，由于地方債務中的債券部分有稅收和資本節(jié)省，更高的債券占比可以有效幫助銀行減少利息收入下滑對利潤帶來的影響。因此，地方債務中債券占比也是銀行利潤增長分化的重要影響因素。

7月6日，高盛還回應稱，郵儲銀行和招行的地方債務敞口中，債券這一資產類別占總敞口比例分別為83%和68%。另外，高盛估算框架中房地產敞口口徑包含承擔信用風險及不承擔信用風險的部分。“根據(jù)2022年公司年報披露數(shù)字計算，招行及平安對應同口徑數(shù)字（承擔及不承擔信用風險敞口）占總資產比例為8%、8%?！备呤⒂嘘P人士表示。

就此，證券時報·券商中國記者采訪了多家被高盛研報提及的當事銀行相關人士以及部分券商分析師，多位人士表示不予置評。

一位資深券商銀行業(yè)分析師接受采訪時稱，高盛這份報告中關于銀行地方債和部分資產不良率指標的測算條件和結果明顯不合理。例如，對于銀行持有地方政府債務的測算不合理之處：一是每家銀行地方政府債務的量級假設不合理；二是對降息基準的假設過于夸張；三是降息極端假設更是夸張。綜上所述，高盛研報測算是基于所有的地方政府債和融資平臺貸款均按照較為極端的情況進行深度、持續(xù)降息，所得的結論就不合理。

上述分析師還從另一指標出發(fā)進行反駁，即高盛所稱的招商銀行“非標+信用債”的不良率數(shù)據(jù)計算結果明顯有誤?！翱赡苎袌笞髡卟惶私猓Y管新規(guī)清理存量老理財?shù)臅r候，不符合新規(guī)要求的存量表外理財，全部都一次性回表，而且回表全部進‘階段三損失撥備’了”。

該分析師還對記者表示，“研報作者可能不太了解老理財回表的情況，同時還混淆了一次性因素和非一次性因素，混淆了老理財、非標和信用債的范圍，錯誤地把一次性老理財清理當成非標不良?！?/p>

預測與實際股價走勢有明顯偏差

對比高盛向市場發(fā)布的股票操作建議，部分股票實際走勢也讓投資者懷疑，高盛的建議靠譜嗎？

證券時報·券商中國記者據(jù)彭博金融終端數(shù)據(jù)，近5年高盛均長期對交通銀行A股給予“賣出”建議，2021年下半年后，給予的目標價格甚至低于4元，且一直持續(xù)至今。然而，交通銀行A股自2021年8月以來便一路走高，到2023年5月8日觸及近8年股價新高，達6.49元/股，區(qū)間漲幅高達58.8%。

高盛也于2021年以來持續(xù)對華夏銀行A股給予“賣出”建議至今。盡管漲幅并無其他銀行股可觀，但事實上，2023年以來，處于極低估值的華夏銀行也開始逐步上漲，期間觸及近3年股價新高，區(qū)間漲幅最高達21.3%。

此外，高盛還對部分銀行的股價意見展開“反復橫跳”。例如，2021年一季度郵儲銀行A股開啟一輪快速上漲行情，此時高盛給出的目標價已低于實際價格，在彼時郵儲銀行股價突破歷史新高5.89元之時，高盛突然調高目標價至超過8元。

然而隨著郵儲銀行A股在2021年2月后的快速回落，高盛8元以上的目標價維持約5個月就調整為6元以下。到2023年一季度，高盛又突然給予郵儲銀行“賣出”建議，此時郵儲銀行股價卻一路持續(xù)走高，至今年5月初觸達該銀行在A股上市以來最高價——6.15元，區(qū)間漲幅最高超24%。目前，高盛對郵儲銀行A股給出的最新建議又轉變?yōu)椤百I入”。

證券時報·券商中國記者還注意到，7月6日，個別被高盛研報提及的國有大行主動向媒體發(fā)布新聞——惠譽、標普、穆迪等國際評級機構給予該銀行“穩(wěn)定”的評級展望，保持行業(yè)內最優(yōu)水平。

曾多次“唱空”內地銀行

事實上，根據(jù)公開資料，高盛曾多次唱空中國的銀行股，并發(fā)布“驚呆”業(yè)界的銀行業(yè)資產質量數(shù)據(jù)，一些數(shù)據(jù)與監(jiān)管部門不久后發(fā)布的官方數(shù)據(jù)呈現(xiàn)大幅偏差。

資料顯示，2008年9月，高盛在研究報告中將中國銀行業(yè)的評級從“具有吸引力”下調至“中性”，同時調低A股銀行股的目標價，平均下調幅度達41%，僅對其當時持有的工行股票維持“行業(yè)首選”的評價，建議“買入”。唱衰聲中，銀行股連續(xù)幾日應聲大跌。

2010年11月，高盛發(fā)布了一份唱空A股的報告，引發(fā)了滬指162點的大跌。2011年，高盛又大筆減持工商銀行，引發(fā)外資做空高潮，導致當年滬指于11月16日、17日連續(xù)暴跌。

2011年6月，高盛發(fā)表研究報告稱，預計2013年中國內地銀行業(yè)不良貸款比例達8%，不良貸款的最薄弱環(huán)節(jié)可能在開發(fā)中的西部地區(qū)出現(xiàn)。然而，根據(jù)原銀監(jiān)會數(shù)據(jù)，2013年末我國商業(yè)銀行不良貸款率僅為1.0%。

2013年5月20日，高盛公告，出售該公司所持的工商銀行剩余股份，共套現(xiàn)11億美元。至此，高盛已經清空所持有的全部工行股份，在不計算匯率變化和分紅影響的情況下，高盛2006年投入的25.8億美元，累計獲利已達72.8億美元，投資收益達到282%。

誤讀中資銀行基本面不可取

近期，高盛發(fā)表研報，對一些標桿股份行和大行評級進行下調。高盛在其中提出一系列基于若干悲觀假設前提的判斷，包括招行的公司債券和影子信貸等風險引起的隱含損失率高達25%；平安銀行和招行擁有最大的房地產風險敞口，占總資產的8%和6%；興業(yè)銀行“資產負債惡化”等等。

或許是市場負面反饋較多，7月6日高盛稱相關研報并非“唱空”銀行股，其評級行為也并非渲染悲觀情緒。但無論說法如何，高盛的結論仍是明確的，即對5家銀行給予“賣出”、3家給予“中性”評級。

高盛研報嚴謹與否，市場自有公論。對此，幾家當事銀行人士和專業(yè)分析師都不予置評。就拿客觀數(shù)據(jù)來說，被高盛猛烈唱空的招行和平安銀行的房地產業(yè)務中，一季度末招行房地產業(yè)貸款余額3353.05億元，占貸款和墊款總額的5.61%，較上年末下降0.22個百分點。平安銀行房地產相關的承擔信用風險的業(yè)務余額合計3220.93億元，較上年末也是減少的，如果以此為分子，除以其資產總額5.456萬億元，可得占比約為5.9%。

整體來看，2022年內地房地產行業(yè)不良率仍處于加速暴露期，上市銀行整體對公房地產不良率持續(xù)上行至4.3%以上。但從風險化解角度來說，銀行已積極壓降房地產風險敞口，對公房地產貸款和房地產業(yè)務非標資產占比均有不同程度下降。

政策層面，去年11月以來，以“金融16條”為代表的信貸融資、債券融資、股權融資“三支箭”政策組合持續(xù)發(fā)力，房地產行業(yè)供需兩端均呈現(xiàn)回暖態(tài)勢。招行副行長朱江濤近期在股東大會上表示：“從今年前5個月運行的情況來看，我們仍維持年初對房地產行業(yè)的風險判斷，即今年的房地產不良生成會比去年下降，但各種因素的影響處置有一定滯后性，導致整體房地產行業(yè)的不良率還會上升?！?/p>

地方政府層面，經過各方努力，地方政府加大紓困力度，金融機構通過降低融資主體的利息負擔、優(yōu)化債務期限予以重組，以時間換空間取得存量風險項目的有效化解。中金公司最新報告稱，基于市場化原則參與優(yōu)質城投債務置換信用風險較低，也是當前優(yōu)質資產競爭較為激烈的環(huán)境下信貸投放的可行選擇。

顯然，基于悲觀假設看空我國銀行基本面并不可取，很大程度上存在誤讀。今年基建投資的發(fā)力，無疑有利于城投平臺現(xiàn)金流及盈利能力的恢復。在嚴格落實地方政府隱性債務化解的同時，更要看到從平臺融資到專項債融資、從基礎設施建設到基礎設施盤活、從土地財政到產業(yè)財政再到數(shù)據(jù)財政的轉型趨勢，這也將給銀行政信業(yè)務帶來新的空間。

（文章來源：券商中國）

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